导读：

2017年9月30日傍晚，中国人民银行通过“特急文件”的方式，公布了那个传说中的大利好：定向降准！

——【恒丰金融研究院】荐读

一、央行下发特急文件，力度远超预计！

从文件上的“特急”字样，我们可以读出央行的迫不及待。下面让我们看看央行的通稿：

根据国务院部署，为支持金融机构发展普惠金融业务，聚焦单户授信500万元以下的小微企业贷款、个体工商户和小微企业主经营性贷款，以及农户生产经营、创业担保、建档立卡贫困人口、助学等贷款，人民银行决定统一对上述贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例的商业银行实施定向降准政策。

凡前一年上述贷款余额或增量占比达到 1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调0.5个百分点；前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点。上述措施将从2018年起实施。

天哪！你注意到降准的力度了吗？央妈送来的利好是：两档！最低是0.5个百分点；最大力度是1.5个百分点。

近年来存款准备金率的调整情况

上图是央行近年来调整“存款准备金率”的情况，目前大型金融机构的存款准备金率为16.5%，中小银行为13%，这个比率在全球大型经济体中几乎是最高的。

为什么央行冻结了商业银行那么多钱？原因很简单：我们印了太多的钱，如果不提高“银行准备金率”，资产价格将更加疯狂。

为什么印了那么多钱？因为2014年6月之前的10多年，中国无论是贸易、经常项目还是资本项目，都有巨大的顺差。加上中国实施外汇管制，人民币不断升值，所以涌入中国的外币都要找银行兑换人民币。这就是历史上著名的“人民币通过外汇占款方式发行”的时期。高企的存款准备金率，就是那时留下的，最高的时候达到过21.5。

二、什么是降准？

为了方便大家理解，我们用白话来解释一下：

小白将100块钱存到A银行，在小白未取出之前这100块构成A银行的资产，为了赚取利润A银行会将这笔钱拿去放贷，如果有可能100块钱全部用来放贷最好，但央行有规定，银行每吸收一笔存款需要将16.5%即16.5元存到央行准备金账户里，其余83.5元才能拿去贷款，这16.5%就是存款准备金率，16.5元就是存款准备金。

如果央行下调存款准备金率，比如下调到16%，那么银行需要上缴央行的存款准备金只有16元，其余的84元可以放贷，这样一来市场上的流动资金就比之前增多了。现在是84元，原来是83.5元，达到“放水”的目的。（目前商业银行的存款大约是160万亿左右）

目前商业银行和政策性银行在央行的存款大约有22.49万亿，这当中绝大部分是存款准备金，这部分钱是不能提取出来的。这样产生的一个问题：虽然央行近几年大幅“印钞”，但可流通的钱并没想象的多，大部分资金被“冻结”。

存款准备金是存量资金，如果下调存款准备率即意味着当中部分钱可以“解冻”，好处是利用存款准备金（存量）解决流动性不足问题。

三、定向降准究竟释放多少钱？

中国央行今天宣布对普惠金融实施定向降准政策，并从2018年起实施。但分析师对此次降准释放了多少流动性却出现了很大的分歧，如李迅雷和姜超师徒二人的预测分别为7000亿和1500亿，差异巨大。其他的分析师也都在两个极端之间摇摆。

但如果仔细分析就会发现，1500亿的主要是27日之后根据国务院的口径做的测算。而今天央行公布降准之后，分析师们给出的预测都在5000亿以上。二者数字上的差异表明，央行此次定向降准的力度其实远超出此前市场的预计。

1500亿是怎么算出来的？

那么，前后测算的差距为什么这么大？

我们先看一下27日之后的测算。27日，国务院常务会议指出要“对涉及小微企业贷款的银行定向降准”。在此基础上，海通姜超和国泰君安都测算将释放1500亿流动性。

比如姜超在9月27日发布报告推算：“按照8月末146万亿的非银存款余额，以及银行体系20%的小微贷款占整体贷款的比例，理论上对小微贷款定向降准0.5%可以释放1500亿左右流动性。”

而国泰君安的假设也是类似的：“截止2017年1季度末，中小金融机构存款规模为30万亿（存款总规模为160万亿），如果定向降准0.5个百分点，假设全部达标，大约释放基础流动性1500亿元。”

由此可见，如果定向降准真的“面向所有中小型银行”，且“幅度在0.5%左右”，那么1500亿的测算其实是准确的。

央妈“放了个卫星”

但央行今天宣布的“定向降准”却与此前海通和国君的假设“大相径庭”。央行并不是直接对中小银行降准0.5个百分点，而是将降准分为两档：

第一档：凡前一年上述（普惠金融）贷款余额或增量占比达到 1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调0.5个百分点；

第二档：前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点。

玄机主要在第一档，用央行自己的话说，1.5%的标准“适应绝大多数商业银行普惠金融领域贷款的实际投放情况”。再直白一点说，就是降准的对象从大家原来预期的中小型银行，扩大至“绝大多数商业银行”。也难怪中信证券把此次降准理解为近乎“全面降准”。

而央行在有关负责人答记者问中，也恰好诠释了这一点：“对普惠金融实施定向降准政策可覆盖全部大中型商业银行、约90%的城商行和约95%的非县域农商行”。

还记得刚才海通和国君提到的数据吗？中小金融机构存款规模为30万亿（存款总规模为160万亿）。如果30万亿的降准对应1500亿流动性，那么粗粗估算一下，存款规模翻了5倍之后对应的也就是7500亿流动性。

真实释放流动性：7000-8000亿

而后一个数字确实也和今天央行公布定向降准之后，各机构的预测相吻合：

郭田勇：5000亿

中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇表示，按照居民存款一百多万亿计算，降准0.5个百分点将释放约5000亿的流动性。

李奇霖：7000亿

联讯证券李奇霖、钟林楠解读称，此次定向降准保守估计释放大约7000亿流动性。本次定向降准幅度大，大行全覆盖中小行在90%以上。降准的目的一是对冲环保与去产能对中小负面冲击；二是放长钱，OMO只能向一级交易商投放，缓解中小金融机构对同业负债依赖。

连平：5000-7000亿

交通银行首席经济学家连平分析，大多数商业银行应该可以达到1档（普惠金融贷款余额或增量占比达到1.5%）标准，但是2档标准（普惠金融贷款余额或增量占比达到10%）较难实现。目前以小微为主的银行有浙商银行、泰隆银行等。连平预测，本次降准将释放出约5000亿至7000亿的流动性。

李迅雷：7000-8000亿

中泰证券首席经济学家李迅雷表示，粗略估算本次定向降准效果低于1%的全面降准，释放流动性在7000至8000亿左右，主要原因依然在于外汇占款不再流入后基础货币投放偏低，超储率长期保持在1.2%左右。定向降准可适当缓解央行公开市场操作的压力。

廖志明：10000亿

天风证券银行廖志明认为：大致测算，可实质性降低银行业金融机构加权平均准备金缴纳比例70BP，释放约1万亿流动性，平均可提升上市银行利润增速约1.4个百分点。

可见，并非是分析师们的预测差距太大，而是央行此次公布的“定向降准”方案大大超出市场预期。而分析师们的测算平均值在7000-8000亿之间，这可能才是此次降准真实释放的流动性水平。

四、万亿资金大博弈！

那么，为何选在这个微妙的时点？

蜜财富（WJCF99）认为：

一方面，是由于“三去一补”的政策，我们为了遏制疯狂的投资市场，不得不以牺牲实体的代价来进行紧缩，加之之前原材料的暴涨，很多民营企业受到伤害、被迫关停，而7、8月的经济增速也有所放缓。

另一方面，选择在重要的十九大之前实施政策，也是构成了一种政策利好，有利于市场维稳。

在政策真正落地之前，市场已经释放过降准预期，当时就有很多人担心，钱太多，资金会不会绕过实体，重新回流到炒作领域？

为此，央行可谓是煞费苦心，而本次果然下的一手妙棋，政策形势不同以往，让人眼前一亮。

首先是形式上，央行采取了“一手交卷、一手拿钱”的方式，之前都是先批资金，指定银行去支持民营企业，结果是有目共睹的，很多银行拿了钱之后转手就给了楼市。

然而这次不一样了，央行说，你们先去支持民营企业，到时候看你们成绩如何，完成目标（对中小企业的贷款增量或余额占全部贷款增量或余额达到一定比例）才能批钱（定向降准）。

而在时间上，这项政策不是马上实施，而是从2018年开始实施，这三个月的时间，足够“考官”央行来观察检验，看看政策效果究竟如何；不会立即实施，就并不会为市场立即注入巨大流动性，并不改变稳健货币政策的总体取向。

现在，大多数银行都能达到降准的条件，那么可以预见，年末原本各家银行会对实体企业进行“抽贷”，这回反而会加大对小微企业和三农贷款的扶持力度。

但是问题来了，我们知道，市场上，杀人于无形的往往是预期。一旦市场形成宽松预期，那么逐利的资本自然会流向赚钱的领域。

而其中之一，就是危险的楼市。今年以来的楼市调控经历已经给我们敲响了警钟，在政策的严防死守下，为何一二线城市楼市被冻结，而三四线城市却出现了狂飙？

这就是棚户区改造和货币化安置的“锅”了，成为了另一种释放流动性的宽松方式。

虽然政策在资金上全面收紧，但上有政策、下有对策。

地方都在上棚改项目，把该拆不该拆的全拆了，而这么大的棚改规模，主要都采用货币化安置，直接给钱或房票，拆迁的房子还没盖起来，就让大家去市场上抢房，房价能不涨吗？

无论如何，我们一定要格外小心，警惕钱的流向再度发生转向，因而在具体实施的过程中，一定要强化专款专用的思路，认真核实企业的真实用途和贸易背景。

首先，要防范各类工商个体户借经营性贷款来获取资金，进而流入到消费型的住房购房领域中。

另外，要严肃以创业为目的的各类消费经营贷款，尤其是对各类贷款需要规范，比如说贷款后的资金流向和各类凭证需要审查。

人不能两次踏入同一条河流，我们的经验教训已经足够，万万不可重蹈覆辙。

毫无疑问，这项政策是对实体企业的大利好，而这也会从侧面对股市产生影响，定向降准扶持将催生小微企业活力，利好中小企业板和创业板这类小市值股票的表现。

而在如今的大背景下，要提醒大家注意商品市场的风险，现今商品的大跌并不是结束。

这一轮大宗商品价格上涨“量价背离”情况明显，随着房地产投资、出口增速回落，大宗商品价格上涨缺乏总需求的支撑，再加上政策的维“稳”，大宗商品已是大坑，而在此之下的“煤飞色舞”也应当提高警惕。

让我们再放大视野，着眼于全球市场的大棋局、大国之间的大博弈。

在美国磨刀霍霍、加息缩表的大背景之下，为何我们要反其道而行之，实施定向降准、释放流动性？

之前我们已经讲过，美国的加息缩表，是对新兴市场的一次“洗劫”，美元变少变贵，资本自然会回流美国。

而中国，随着中美利差的倒挂，势必会面对人民币贬值的压力，而资本外流的风险会持续增加。

而我们看到，今年以来，人民币贬值预期已发生扭转、币值接连跳涨、进入升值趋势，这就为央行降准流出了一定政策空间。

而要控制资本外流，必须要在国内给资本留出空间，把巨量货币牢牢锁定于此。

那么支持实体企业，促进民营企业、中小企业发展，给中小企业降准、降税等，主要目的也是为了锁定流动性，锁定资本于国内。

为什么9月25日，我们提出了弘扬企业家精神、保护企业家产权？

一方面，是从精神层面支持企业家用心实业，由国家作为后盾，无需有后顾之忧；另一方面，是从执行方面给企业家安心，不用担心在国内经营会被“抢”、会哪天突然被以什么理由“办”了。

而在9月27日的财税扶持意见提出，以及9月30日的政策落地、定向降准推出，也是针对美国冲击的御敌之策。

美国一手加息，让美元变贵了，一手税改，要给企业大规模降税了，中国当然要有所行动，你要让资本愿意留在国内，当然要给企业有所表示，不然大家如何安心把资本留在国内？如何安心持有人民币资产？

以下为央行通知全文：

中国人民银行关于对普惠金融实施定向降准的通知

中国人民银行上海总部,各分行、营业管理部,各省会（首府）城市中心支行,深圳市中心支行；各国有商业银行,股份制商业银行,中国邮政储蓄银行：

根据国务院部署，为支持金融机构发展普惠金融业务，着力缓解小微企业融资难、融资贵问题，提高金融服务覆盖率和可得性，为实体经济提供有效支持，中国人民银行决定将当前对小微企业和“三农”领域实施的定向降准政策拓展和优化为统一对普惠金融领域贷款达到一定标准的金融机构实施定向降准政策。现就有关事项通知如下：

一、将定向降准政策考核范围由现行的小微企业贷款和涉农贷款调整为普惠金融领域贷款。普惠金融领域贷款包括：单户授信小于500 万元的小型企业贷款、单户授信小于500 万元的微型企业贷款、个体工商户经营性贷款、小微企业主经营性贷款、农户生产经营贷款、创业担保（下岗失业人员）贷款、建档立卡贫困人口消费贷款和助学贷款。上述贷款数据采用人民银行调查统计部门统一口径的统计数据。

二、对普惠金融领域贷款实施定向降准政策考核的金融机构范围包括：国有商业银行、中国邮政储蓄银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行和外资银行。

三、适用普惠金融领域贷款定向降准政策的金融机构应同时满足以下标准：

（一）符合宏观审慎经营标准：上年三个季度（含）以上宏观审慎评估（MPA）评级均在B 级（含）以上。

（二）普惠金融领域的贷款达到一定比例。比例分为两档：第一档是上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到1.5%，或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到1.5%；第二档是上年普惠金融领域的贷款增量占全部新增人民币贷款比例达到10%，或上年末普惠金融领域的贷款余额占全部人民币贷款余额比例达到10%。

四、人民银行根据定向降准政策考核机制，于每年初金融机构普惠金融领域贷款相关数据采集完成后实施考核，按是否达标对其存款准备金率进行动态调整。根据考核结果，对符合本通知第三条第一档所规定标准的金融机构，其存款准备金率在法定存款准备金率基准档基础上下调0.5 个百分点；对符合本通知第三条第二档所规定标准的金融机构，其存款准备金率在法定存款准备金率基准档基础上下调1.5 个百分点。2018 年初对普惠金融领域贷款的首次考核使用2017 年年度数据。

五、县域农村商业银行、农村合作银行、农村信用社、村镇银行继续参与新增存款一定比例用于当地贷款考核，达标县域法人金融机构存款准备金率按低于其法定存款准备金率基准档1 个百分点执行。政策性银行、财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司继续执行现行存款准备金率。

六、自普惠金融领域贷款定向降准政策2018 年实施之日起，《中国人民银行关于定向降低部分金融机构存款准备金率的通知》（银发〔2014〕164 号）、《中国人民银行关于下调金融机构存款准备金率的通知》（银发〔2015〕327 号）中对小微企业和“三农”贷款实施的定向降准政策与本通知对普惠金融领域贷款实施的定向降准政策不一致的，以本通知为准。

中国人民银行上海总部、各分支行要严格按照政策标准做好辖区内金融机构存款准备金率调整工作，并将全部金融机构相关基础数据及适用普惠金融领域贷款定向降准政策的金融机构名单报备总行。遇有重大紧急情况，及时报告总行。请中国人民银行上海总部、各分支行将本通知转发至辖区内城市商业银行、非县域农村商业银行和有关外资银行。

中国人民银行

2017年9月29日